Das 1x1 der Optionsscheine

Kaum ein anderes Wertpapier hat in den letzten Jahren einen derartigen Aufschwung erlebt wie Optionsscheine. Zurückzuführen ist dieser Boom auf die enormen Gewinnmöglichkeiten. Die Banken haben diesen lukrativen Markt in den letzten Jahren mit Optionsscheinen regelrecht überschwemmt. So hat sich die Anzahl emittierter Optionsscheine von knapp 10.000 Scheinen in 1998 auf über 30.000 Papiere in 2001 mehr als verdreifacht. Besonders Börsenneulinge werden vom Traum des schnellen Geldes verführt und fallen dabei allzu oft auf die Nase. Mit dem nachfolgenden 1x1 der Optionsscheine wollen wir Licht in den Dschungel der Begrifflichkeiten bringen.

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Optionsscheine (warrants) verbriefen das Recht, nicht aber die Pflicht, eine bestimmte Menge eines Basiswertes zu kaufen (Call-Optionsscheine) oder zu verkaufen (Put-Optionsscheine).

Call-Optionsscheine versus Put-Optionsscheine verbriefen gegen Zahlung des Optionsschein-Preises (aktueller Kurs) das Recht,

• eine bestimmte Menge (Bezugsverhältnis)

• eines bestimmten Vermögensgegenstands (Basiswert)

• innerhalb eines bestimmten Zeitraums (Laufzeit)

• zu einem im voraus festgelegten Preis (Basispreis)

• zu kaufen versus zu verkaufen.

Mit Call-Optionsscheinen wettet der Anleger auf steigende Kurse des Basiswertes; mit Put-Optionsscheinen erwartet er fallende Kurse.

Das Bezugsverhältnis (Optionsverhältnis) drückt aus, auf wieviele Einheiten des Basiswerts sich jeweils ein Optionsschein bezieht, oder anders ausgedrückt, wieviele Bruchteile des Basiswerts mit jeweils einem Optionsschein bezogen werden können. Beispiel: 1 Aktie pro 10 Optionsscheine = 1:10 = 0,1 das heisst bei Ausübung kann mit einem Optionsschein ein Zehntel einer Aktie gekauft werden oder 10 Optionsscheine sind zum Bezug einer Aktie nötig.

Der Basiswert (Basisgut, Unterlying, Bezugswert) eines Optionsscheins kann jeder Vermögensgegenstand sein, für den ein Marktpreis festgestellt werden kann

• Aktien (z.B. Daimler-Call; Lufthansa-Put)

• Währungen (z.B. Dollar-Call; Lire-Put)

• Rohstoffe (z.B. Rohöl-Call; Gold-Put)

• Zinsen (z.B. 3-Monats Libor; 5 Prozent Bund)

• Indizes (z.B. DAX-Call; Nikkei-Put)

Der Emittent eines Optionsscheins ist in aller Regel ein Kreditinstitut das die Lieferung (Call-Optionsschein) bzw. Abnahme (Put-Optionsschein) des Basiswerts garantiert (dieser Ausübungsmodus wird als europäischer Typ bezeichnet, wobei die Ausübung an einem bestimmten Tag, bei Laufzeitende erfolgt). Der Emittent kann in den Optionsscheinbedingungen auch vorsehen, seiner Verpflichtung durch Barausgleich (Cash Settlement = Differenzbetrag zwischen Basispreis und aktuellem Kurs) nachzukommen (dieser Ausübungsmodus wird als amerikanischer Typ bezeichnet, wobei die Ausübung des Optionsrechts während der gesamten Laufzeit möglich ist). Diesem Typ entsprechen über 90 Prozent der gehandelten Optionsscheine.

Der Anleger hat die Möglichkeit Optionsscheine direkt an der Börse oder beim Emittenten zu ordern. Der Emittentenkurs wird innerhalb der Börsenzeiten vom Kursmakler aufgrund von Angebot und Nachfrage fixiert. Kommt kein Kurs an der Börse zustande, so wird die Order an den Emittenten weitergeleitet. Dieser stellt fortlaufend Geld- und Briefkurse im Rahmen eines aktiven Market Making für die von ihm begebenen Optionsscheins.

Der Geldkurs (Bid, Kaufangebot) gibt an, zu welchem Preis der Emittent bereit ist, Optionsscheine zu erwerben bzw. welchen Preis der Veräusserer für die Optionsscheine erhalten kann. Da der Emittent zu einem bestimmten Zeitpunkt die von ihm begebenen Optionsscheine stets zu einem niedrigeren Kurs erwirbt als verkauft, liegt der Geldkurs immer unter dem Briefkurs.

Der Briefkurs (Ask, Verkaufsgebot) gibt an, zu welchem Preis der Emittent bereit ist, Optionsscheine zu verkaufen bzw. welchen Preis der Erwerber für die Optionsscheine bezahlen muss. Da der Emittent zu einem bestimmten Zeitpunkt, die von ihm begebenen Optionsscheine stets zu einem höheren Kurs verkauft als erwirbt, liegt der Briefkurs immer über dem Geldkurs.

Die Geld- und Briefkurse sind die Grundlage für die Berechnung der Analysekennzahlen:

Es werden statische und dynamische Kennzahlen unterschieden

Statische Kennzahlen dienen dem Vergleich der Preiswürdigkeit von Optionsscheinen untereinander (Hebel, Parität, Break-Even, Aufgeld). Sie erlauben stichtagsbezogene Vergleiche von übereinstimmenden Optionsscheinen (Bezugswert, Laufzeit, Ausüberungspreis, Ausübungsmodalität)

Dynamische Kennzahlen dienen dem Vergleich der Risikoeinschätzung von Optionsscheinen (Delta, Gamma, Omega, Theta, Vega ...). Sie Erlauben Aussagen über die Preisentwicklung von Optionsscheinen bei erwarteter Kursentwicklung des Bezugswerts und stichtagbezogene Abschätzungen zukünftiger Optionsschein-Preisentwicklungen.

Der Spread drückt den Differenzbetrag zwischen Kaufkurs (Geldkurs) und Verkaufkurs (Briefkurs) aus. Grundsätzlich gilt, dass ein geringer Spread die Attraktivität eines Investments aus Sicht des Anlegers erhöht.

Die Parität misst wie tief ein Optionsschein ?im Geld“, bzw. ?aus dem Geld“ ist (Range von 0 bis1).Die Parität ergibt sich aus der Differenz zwischen dem aktuellen Kurs des Basiswerts und dem Basispreis und entspricht somit dem Gewinn bzw. Verlust, der sich bei sofortiger Ausübung des Optionsscheins.

Im Geld bedeutet, dass der aktuelle Kurs des Bezugswerts über dem Basiskurs des Optionsscheins liegt. Am Geld bedeutet, dass der Kurs des Bezugswerts dem Basiskurs des Optionsscheins entspricht. Aus dem Geld bedeutet, dass der aktuelle Kurs des Bezugswerts unter dem Basiskurs des Optionsscheins liegt.

Der Innere Wert gibt den Wert-Gewinn bei sofortiger Ausübung des Optionsscheins wieder. Die Kennzahl misst, wie weit ein Optionsschein im Geld, am Geld bzw. aus dem Geld ist. Im Geld (in the money) bedeutet, dass der aktuelle Kurs des Basiswertes über dem Basispreis liegt. Je weiter sich der Optionsschein ins Geld bewegt, desto stärker ist seine Wertveränderung im Vergleich zum Basiswert (Hebelwirkung). Am Geld (at the money) bedeutet, dass der Basispreis und der aktuelle Kurs identisch sind. Aus dem Geld (out of the money) bedeutet, dass der aktuelle Kurs des Basiswertes unter dem Basispreis liegt. Je weiter sich der Optionsschein aus dem Geld bewegt, desto langsamer verliert er an Wert (Hebelwirkung). Der Wert des Optionsscheins sinkt auch wenn der Kurs des Bezugswerts konstant bleibt. Die Parität eines Optionsscheins unterscheidet sich nur insoweit von seinem inneren Wert als die Parität auch negativ sein kann.

Die Moneyness drückt das Verhältnis von aktuellem Kurs des Basiswerts zum Basispreis aus und quantifiziert somit die Werthaltigkeit des Optionsscheins. Ebenso wie die Parität und der innere Wert misst auch die Moneyness, wie weit ein Optionsschein im Geld, am Geld bzw. aus dem Geld ist. Moneyness grösser als Eins bedeutet, dass der aktuelle Kurs des Basiswerts über dem Basispreis liegt (im Geld). Moneyness gleich Eins bedeutet, dass der aktuelle Kurs des Basiswerts gleich dem Basispreis ist (am Geld). Moneyness kleiner als Eins bedeutet, dass der aktuelle Kurs des Basiswerts unter dem Basispreis liegt (aus dem Geld).

Das Aufgeld (Agio) gibt an, wie stark der Kurs der Aktie prozentual mindestens steigen muss, damit am Ende der Laufzeit kein Verlust entsteht. Anders ausgedrückt, der aktuelle Aktienkurs muss mindestens um Prozent (Aufgeld) bis zum Verfallstag steigen, damit ein Verlust vermieden wird. Mit abnehmender Restlaufzeit des Optionsscheins verringert sich das Aufgeld (Ausnahme: Anstieg der Volatilität des Bezugswerts). Generell gilt: Je länger die Laufzeit eines Optionsscheins, desto höher ist das Aufgeld. Zum Ende der Laufzeit hin tendiert das Aufgeld gegen Null (abnehmender Zeitwert). Ein Optionsschein mit einem hohen Aufgeld kann, auch bei starken Kursbewegungen des Basisguts, mitunter nur unterdurchschnittlich an Wert gewinnen, wenn gleichzeitig die Volatilität steigt.

Der Hebel zeigt dem Investor an, wieviel mal stärker sich die Rendite steigern lässt, wenn statt des Basiswerts entsprechende Optionsscheine gekauft werden. Beispiel: Der Hebel einer Dax-Call-Optionsscheins beträgt 2,2. Wenn der DAX-Index um 10 Prozent steigt, dann steigt der Optionsschein rein rechnerisch um 22 % (10 Prozent mal 2,2). Bei der mathematischen Berechnung des Hebels geht man von der Annahme aus, dass das Aufgeld bei Kursveränderungen konstant bleibt. Um dem für Optionsscheine häufig unzureichenden Informationsgehalt des Hebels als Analyseinstrument auszuweichen, sollte der Anleger stattdessen auf die Kennzahl Omega zurückgreifen, die den gleichen Aussagegehalt wie der Hebel liefert, jedoch durch die Berücksichtigung des Delta eine realistische Prognose der Renditeverbesserung durch den Erwerb von Optionsscheins im Vergleich zum Direktinvestment erlaubt.

Die historische Volatilität ist ein Mass für die Schwankungsintensität (Standardabweichung) des Basiswerts innerhalb eines bestimmten Zeitraums in der Vergangenheit. Sie zeigt als Risikomass die Beweglichkeit eines Basistitels an. Dabei wird die relative tägliche Veränderung des Basistitels ins Verhältnis zur durchschnittlichen Veränderung desselben Basistitels gesetzt. Je höher die Volatilität des Basiswerts ist, desto teurer wird im allgemeinen der Optionsschein sein. Eine sich verringernde Volatilität des Basiswerts bedeutet einen sinkenden Optionsschein-Kurs, ohne dass sich der Kurs des Basiswerts selbst verändert.

Die Implizite Volatilität (zukünftige Volatilität) ist ein Mass für die Schwankungsintensität (Standardabweichung) des Basiswerts, die vom Emittenten in der Zukunft erwartet wird. Ein Optionsschein ist um so teurer, je höher die künftigen Preisschwankungen der Aktie vom Emittenten beurteilt werden (Gewinnchancen). Eine sich verringernde Volatilität des Basiswerts bedeutet sinkenden Optionsschein-Kurse, ohne dass sich Basiswertkurs verändern muss. Grundsätzlich sind Optionsscheine mit niedriger impliziter Volatilität günstiger bewertet als Optionsscheine mit hoher impliziter Volatilität. Unterschiede zwischen Marktpreis und theoretisch ermitteltem Wert sind häufig mit Differenzen zwischen historischer und impliziter Volatilität zu erklären. Die Implizite Volatilität von 30 Prozent besagt, die Aktie dürfte künftig 30 Prozent um ihr derzeitiges Niveau bewegen.

Die Totalverlustwahrscheinlichkeit quantifiziert die Wahrscheinlichkeit, dass der Optionsschein am Ende der Laufzeit wertlos verfällt. Diese Kennzahl ist bei der Analyse nützlich, ob ein Optionsschein weiter gehalten werden soll oder ein Verkauf wegen veränderten Risikoprofils vorzuziehen ist.

Das Theta drückt aus, um welchen Betrag der theoretische Wert des Optionsschein bei Konstanz aller weiteren Bewertungsparameter sinkt, wenn die Restlaufzeit des Optionsschein um eine Einheit, z.B. eine Woche (Wochentheta) zurückgeht. Die Kennzahl erlaubt somit eine Aussage über den Zeitwertverfall des Optionsscheins (Wertverlust).

Die Ertragsgleichheit gibt an um welchen Prozent-Satz der Basiswert bis zur Fälligkeit des Optionsscheins steigen muss, damit beim Kauf des Optionsscheins die gleiche Wertsteigerung erzielt wird wie beim direkten Erwerb des Basiswerts.

Der Transaktionskosten-Move drückt aus, welche absolute Veränderung des Basiswerts in die erwartete Richtung erforderlich ist, damit die beim Kauf und Verkauf des Optionsscheins anfallenden Kosten (z.B. Bankprovisionen, Maklercourtage, etc.) abgedeckt sind.

Der Break-Even ist der Kurs, den der Bezugswert erreichen muss, um eine verlustfreie Ausübung (Optionsprämie berücksichtigt) des Optionsscheins zu ermöglichen.

Das Omega (Gearing, Elastizität, entspricht dem Delta multipliziert mit dem Hebel) gibt die prozentuale Veränderung des Optionsschein-Preises in Abhängigkeit von der Prozent Veränderung des Kurses des Bezugswerts an. Wenn sich der Kurs des Bezugswerts um 1 Prozent erhöht, erhöht sich der Preis des OS um x Prozent seines Wertes. Im Gegensatz zum Hebel, bei dem eine gleich starke absolute Kursveränderung von Optionsschein und Basiswert unterstellt, misst Omega durch die Berücksichtigung des Delta die tatsächliche Hebelleistung des Optionsscheins. Insbesondere bei Optionsscheinen mit einer Moneyness kleiner als Eins (aus dem Geld) können Fehlbewertungen, die bei einer Fokussierung auf den Hebel entstehen, vermieden werden.

Das Bewertungsniveau gibt die Abweichung des Optionsschein-Preises von seinem theoretischen Wert an. Das als Prozentsatz ausgedrückte Bewertungsniveau ermöglicht somit einen Vergleich der Preiswürdigkeit verschiedener Optionsscheine hinsichtlich eines identischen Basiswerts. Eine positive Abweichung erklärt, um welchen Prozentsatz der Optionsschein gemessen am theoretischen Wert überbewertet ist. Eine negative Abweichung zeigt die Unterbewertung eines Optionsscheins an und damit dessen relative Attraktivität.

Das Delta (Preissensitivität) gibt an, wie stark sich der Wert des Optionsscheins bei einer geringfügigen Veränderung des Börenkurses des Basiswerts verändert. Ein Delta von 0,6 bedeutet, dass der Optionsschein um 0,6 Euro im Wert steigt, wenn der Aktienkurs um 1 Euro zunimmt. Die Höhe des Delta ist von der Moneyness des Optionsscheins abhängig und verändert sich als dynamische Kennzahl mit den Kursveränderungen des Basiswerts. Je tiefer ein Optionsschein im Geld ist, desto höher ist sein Delta (nahe eins). Somit besteht er fast vollständig aus dem innerem Wert und ist mit dem Basiswert-Preis in Einklang. Je weiter ein Optionsschein aus dem Geld ist, desto stärker nähert sich das Delta Null an. Er wird von Veränderungen des Basiswert-Preises wenig berührt.

Das Rho dient zur Beurteilung der Optionsscheinrisiken. Es beziffert den Einfluss von Zinsveränderungen des Basisinstruments auf den Preis des Optionsscheins.

Das Gamma erfasst die Veränderung des Delta in Abhängigkeit von Änderungen des Kurses des Bezugswerts. Je höher Gamma, desto grösser die Veränderung von Delta, wenn sich der Kurs des Bezugswerts ändert. Das Gamma ist bei Optionsscheinen at-the-money am grössten (grösste Sensitivität).

Das Vega gibt an, um welchen Betrag sich der theoretische Wert des Optionsscheins verändert, wenn die Volatilität des Basiswerts um eine Einheit steigt bzw. fällt. Ein hohes Vega bedeutet somit, dass der Optionsschein-Kurs verhältnismässig stark auf Veränderungen in der Volatilität des Basiswerts reagiert. Aus mathematischer Sicht ist Vega die erste Ableitung des Optionsschein-Kurses nach der Volatilität.

Der Zeitwert spiegelt die Wahrscheinlichkeit von Kursschwankungen des Basiswertes bis zur Fälligkeit des Optionsscheins wider. Die Kennzahl entspricht der Differenz zwischen aktuellem. Optionsschein-Kurs und innerem Wert. Besitzt der OS keinen inneren Wert (= 0), so ergibt sich der OS-Kurs ausschliesslich aus dem Zeitwert des OS. Mit abnehmender Restlaufzeit des Optionsscheins sinkt der Zeitwert, bis er am Ende der Laufzeit Null beträgt (kein Zeitwert). Zu diesem Zeitpunkt ist der Wert des Optionsscheins nur durch seinen inneren Wert bestimmt. Je länger die Laufzeit, desto höher die Gewinnchancen, desto höher die Zeitprämie. Je kürzer die Zeit bis zum Verfalltag und je niedriger die Volatilität des Basiswertes, desto niedriger der Zeitwert, da die Wahrscheinlichkeit einer Preisänderung des Basiswertes sinkt.

Der Spread-Move gibt an, welche absolute Veränderung des Basiswerts erforderlich ist, damit die Geld-Brief-Spanne des Optionsscheins neutralisiert wird. Je höher die Geld-Brief-Spanne, desto stärker muss die Kursbewegung des Basiswerts ausfallen, damit der Anleger die Gewinnzone erreicht. Grundsätzlich gilt, dass ein geringer Spread-Move die Attraktivität eines Investments aus Sicht des Anlegers erhöht.

Der Zeitwert-Move gibt an, um welchen Betrag sich der Kurs des Basiswerts bewegen muss, um den durch das Theta ausgewiesenen Zeitwertverlust auszugleichen. Da Theta jeweils auf Basis des Wochentheta dargestellt wird, ist auch der Zeitwert-Move entsprechend zu interpretieren.

Der Hold-Break-Even gibt an, welche absolute Veränderung des Basiswerts erforderlich ist, damit kein Verlust erleidet wird. Bei längerer Investitionsdauer sollte der Anleger den Zeitwert-Move seinem Anlagehorizont entsprechend anpassen, während der Transaktionskosten-Move und der Spread-Move konstante Grössen bleiben.